评论：上市公司“壳”资源将加速贬值

　　□许子 刘懿莹

　　多年来，资本市场上一直存在着一个接近传奇的事实——上市公司“壳”资源的演绎。由于IPO上市核准速度的缓慢，也由于A股市场平均估值长期居高不下，“借壳上市”（包括买壳上市）一直是资本市场一道景观。但从2016年末开始，伴随新股发行大幅提速，之前股市曾经热炒的壳概念也迅速降温。可以预期，从2017年开始，“壳”时代将进入终结倒计时。

　　狭义的股市“壳公司”，通常指业绩较差、总股本或可流通股规模较小、股价较低或总市值偏低的上市公司。一般来讲，国内对“壳公司”的判断标准为：总市值低于60亿元，大股东持股比例在30%以下，且不存在影响重大资产重组的硬性障碍。

　　借壳(以及买壳）上市原本是企业合并的一种特殊形式，但在我国曾经广有市场的主要背景是IPO上市不畅。但与IPO上市不一样的是，借壳上市存在支付现金成本高、资产（股权）置入上市公司可换得的股比低和募集现金的成本高等不利情况。一是要支付不小的现金成本。无论整个交易是否存在存量股票的交易安排，谋求上市的一方都要准备足够多的现金来解决重组过程中难免发生的各种支出，其通常包括：解决上市公司特定职工问题的费用，清偿部分中小债务，对异议股东做出安置等等。二是换股过程中的权益被稀释比例高。例如：某资产可产生的年利润为15000万元，其评估价值为接近20亿元，如果通过IPO上市且将换股比例定为80%，IPO上市之后还可募集到的资金至少为5亿元。但如通过借壳的方式“曲线上市”，即使撇开其他成本不论，若壳公司当时的总市值为30亿元，则前述资产只能换得上市公司40%的股份比；若拟同步实现募集5亿元现金的话，则换股比例将进一步下降到36%左右。三是壳公司经常存在“清壳”成本。主要表现为买壳方事实上承担壳公司所有资产加负债置出的隐性成本，比如上市公司的一些问题子公司、休眠子公司的股权转让，对上市公司原有的担保债务或反担保责任的解除等。