破解“不可能三角”关键是降低融资依赖

　　当前中国经济似乎陷入了一个“不可能三角”政策的困局，即现有格局下政府无法同时实现三个政策目标：经济保持中高速增长、货币不大幅扩张和资金成本(全社会加权融资成本)明显下降。

　　全社会加权融资成本最终取决于货币供给和融资需求之间的关系。根据政府制定的2020年gdp增长目标，如果按照现有模式发展，平均每年所需要的社会融资总额增速要维持在14%左右。而另一方面，在稳增长的同时政府又不希望大规模放水，希望将m2增速维持在13%左右的水平(未来可能继续下调)。从历史上看，社会融资总额与m2的增速差与利率水平呈现正相关关系，这就意味着如果未来既要保证稳增长所需要的融资规模，又要将m2增速维持在一个政府认为可以接受的范围内，那么在社会融资总额增速持续高于m2增速的情况下，货币需求和供给的不匹配必然会带来利率水平的居高不下。

　　在现有框架下，要想降低利率水平必须采取舍弃某个政策目标：

　　第一种方式是放弃货币增长目标，加大货币投放力度。一种观点认为目前的定向货币宽松政策可以起到在保持总量稳定的前提下，达到降低实体经济利率的效果，但实际上如果货币总量保持稳定，那么对某些领域的定向支持必然会带来对其他领域融资的挤出效应，并不能达到降低整体社会利率水平的目的。因此如果真的依靠货币放松来降低利率，最终仍然要回到总量宽松的旧路径，但长期看这种做法弊大于利，政府也深知放水的弊端，因此当前环境下这一路径的可能性相对较小。